Классические теории поиска оптимальной структуры капитала и их применимость в российских условиях.
to the shareholders: (EBIT – r
d
*D)* (1 – T
C
) * (1 – T
S
)
;
to the debtholders: r
d
*D* (1 – T
D
)
.
Суммарный денежный поток левереджированной фирмы будет составлять:
 |
(
EBIT – r
d
*D)* (1 – T
C
) * (1 – T
S
) + r
D
*D* (1 – T
D
) =
 |
Данная форма Миллера является обобщением результатов модели ММ без налогов и с корпоративными налогами и может проиллюстрировать их.
1. При отсутствии налогов (TC
=
TS
=
TD
) мы получаем условия модели ММ без налогов: VU
=
VL
.
2. При отсутствии персональных налогов (TS = TD = 0) мы получаем модель ММ с корпоративными налогами: VL = VU+ TC*D
.
3. При равенстве персональных налогов на дивидендный доход и на процентный доход от ссуд (Т
S
= Т
d
) мы получаем: VL = VU+ TC*D
, т.е. до тех пор пока эти налоги будут равны, инвесторам будет одинаково выгодно приобретать как акции, так и долговые обязательства компаний. Компании в данном случае будут получать такую же налоговую защиту, как и в случае с отсутствием персональных налогов.
Результаты модели Миллера в российских условиях.
В условиях российского налогового законодательства корпорации уплачивают налог на прибыль в размере 35% (Тс = 0,35) (если предприятие не имеет льгот, не покрывает убытки или не относит прибыль на себестоимость), а физические лица - акционеры и держатели облигаций - подоходный налог по операциям с ценными бумагами в размере 15% (ТS = Td = 0,15). В условиях рассматриваемой модели изменение стоимости компании при привлечении дополнительного займа D будет составлять:
, где:
r
- коэффициент, корректирующий налоговую защиту для российской компании (см. п. 5.1.1.).
В силу равенства TS
и Td
двойное налогообложение не влияет на изменение стоимости компании при привлечении дополнительных займов, в связи с чем влияние двойного налогообложения далее учитываться не будет.
Теория ММ и финансовые трудности.
Как показывает практика, финансовые трудности как в России так в странах с развитой рыночной экономикой являются достаточно дорогостоящими. Инвесторы знают, что фирма, прибегающая к заимствованию, может испытывать финансовые трудности, и осуществляют инвестиции в ценные бумаги данной фирмы с особой осторожностью. Эта осторожность инвесторов отображается на стоимости ценных бумаг левереджированных фирм и, как следствие, на рыночной стоимости таких фирм. Данное обстоятельство можно записать при помощи следующей формулы:
|
Стоимость фирмы |
= |
Стоимость при финансировании за счет собственного капитала |
+ |
Приведенная стоимость налоговой защиты |
- |
Приведенная стоимость издержек финансовых трудностей |
В соответствии с Федеральным законом Российской Федерации "О несостоятельности (банкротстве)" в отношении фирмы, испытывающей финансовые трудности, (не исполняющей свои обязательства более 3 месяцев) может быть в судебном порядке возбуждено дело о банкротстве. При этом российское законодательство предусматривает как процедуры санационного характера (наблюдение, внешнее управление), направленные на финансовое оздоровление фирмы, так и процедуру ликвидационного характера (конкурсное производство), направленную на полную ликвидацию компании и удовлетворение требований кредиторов за счет распродажи ее активов.