Классические теории поиска оптимальной структуры капитала и их применимость в российских условиях.

Традиционная теория.

В финансовых кругах в странах с развитой рыночной экономикой в отношении оптимизации структуры капитала компаний сложился так называемый традиционный подход [1]. В соответствии данным подходом утверждается, что при прочих равных условиях фирма имеет некоторую оптимальную структуру капитала, максимизирующую благосостояние акционеров (стоимость фирмы). Графически данное утверждение представлено на Рисунке 5.1.а).

Традиционалисты считают, что незначительные количества долга не влияют на доходность акций, т.е. норма доходности на обыкновенные акции может считаться приблизительно постоянной в рассматриваемой области значений долга. В силу того, что по их мнению стоимость долговых обязательств значительно ниже стоимости собственного капитала, средняя стоимость капитала будет убывать.

Также традиционалисты считают, что данный процесс не может происходить бесконечно, и существует такое предельное значение долга, когда стоимость собственного капитала и риск фирмы начнут расти. Стоимость долга с ростом риска также начнет расти.

В результате стоимость совокупного капитала фирмы будет иметь U - образную форму (см. Рисунок 5.1.б)

), а минимум стоимости совокупного капитала должен дать его оптимальную структуру.

Рисунок 5.1.а) Рисунок 5.1.б) Стоимость Стоимость компании капитала re - собственный капитал w -совокупный капитал D /( D + E ) * D /( D + E ) D /( D + E ) * D /( D + E ) D - долг E - собственный капитал

Традиционалисты не проводили строгих доказательств и их теория является скорее интуитивной, чем научно обоснованной, поэтому она определяет лишь ориентировочное поведении стоимостей собственного, заемного и совокупного капитала.

В силу необоснованности данного подхода применение его в России практически невозможно, в этой связи рассмотрим другие более теоретически обоснованные подходы.

Теория Модильяни и Миллера формирования структуры капитала фирмы.

В период с 1958 по 1963 года Ф.Модильяни и М.Миллер (далее ММ) исследовали эффект влияния выбора фирмой способа финансирования на ее рыночную стоимость. В результате данная теория стала основной теорией финансирования корпораций. Рассмотрим вкратце результаты, полученные ММ, и их недостатки.

В основе теории ММ лежат ряд достаточно жестких предположений, на основании которых ММ и сделали свои заключения. Данные предположения перечислены ниже [3]:

1.

Все инвесторы имеют одинаковое поведение на рынке и имеют одинаковые ожидания относительно одинаковых видов активов.

2.

Модель рассматривается в условиях совершенного рынка капиталов, т.е. индивидуумы и фирмы (корпорации) могут заимствовать на одинаковых условиях и отсутствуют транзакционные затраты.

3.

Стоимость долга в модели постоянна и равна безрисковой процентной ставке.

4.

Все фирмы в модели имеют нулевой рост, т.е. подразумевается, что годовые доходы фирмы постоянны и бесконечны во времени. Все доходы фирмы выплачиваются в виде дивидендов.

5.

В модели полностью отсутствуют налоги.

На основании сделанных предположений ММ вывели следующие правила:

Правило ММ №1.	Стоимость фирмы не зависит от ее стратегии финансирования (т.е. от ее структуры капитала).
Правило ММ №2.	Ожидаемая норма отдачи на акции левереджированной ( ) фирмы равна ожидаемой норме отдачи на акции нелевереджированной фирмы ( ) плюс премия, связанная с финансовым риском, которая равна отношению долга ( D ) фирмы к ее собственному капиталу (Е), умноженному на разницу между ожидаемой нормой отдачи на акции нелевереджированной фирмы и на долг: