Классические теории поиска оптимальной структуры капитала и их применимость в российских условиях.

Структура собственности.

Привилегированные акции после приватизации находились в руках работников предприятия, готовых отдать их относительно дешево, поскольку они плохо представляли себе их ценность. Наличие предложения по низким ценам можно рассматривать как еще одну причину дисконта. В настоящее время, однако, значительная часть привилегированных акций уже находиться в руках внешних инвесторов.

Неразвитость рынка коротких продаж.

Ограниченные возможности занимать короткие позиции могут быть еще одной причиной, подавляющей спрос на привилегированные акции. Если инвестор считает спрэд между обыкновенными и привилегированными акциями необоснованно большим, он может осуществлять арбитраж путем продажи обыкновенных акций "в короткую" и покупки на вырученные деньги привилегированных акций. В этом случае инвестор остается в выигрыше независимо от изменения стоимости обыкновенной акции. Ему важно лишь, чтобы спрэд между рассматриваемыми бумагами сократился. Если инвестор не может занять короткую позицию, он может не согласиться покупать привилегированную акцию, так как он теперь рискует потерять деньги при падении этой бумаги, даже если цена обыкновенной акции упадет еще сильней.

Право не платить дивиденды.

Обыкновенные акционеры могут принять решение выплатить дивиденды по привилегированным акциям не в полном размере, если они согласны предоставить привилегированным акционерам право голоса. Это означает, что у владельцев обыкновенных акций есть нечто вроде опциона не платить дивиденды в том случае, если ценность права голоса на следующем собрании ниже ценности выплачиваемых дивидендов. Это приводит нас к парадоксальному выводу: с одной стороны, высокая стоимость права голоса увеличивает спрэд между обыкновенными и привилегированными акциями. С другой стороны, высокая ценность права голоса может привести к выплате более высоких дивидендов по привилегированным акциям.

Однако, в настоящее время компаниям становится все менее выгодно нарушать права акционеров, так как это с большой вероятностью ограничит их возможность привлекать средства с фондового рынка, а так же приведет к падению котировок их акций. В то же время, существуют законные возможности понизить ценность привилегированных акций, например, проголосовав подавляющим большинством голосов на собрании акционеров за понижение дивиденда по этим бумагам. Мы приходим к еще одному важному выводу:

Вывод №4.

Ценность российских привилегированных акций является функцией от состава акционеров и степени зависимости компании от фондового рынка. С меньшей вероятностью ожидается нарушения прав привилегированных акционеров от компании, которая вложила время и средства в создание репутации среди инвесторов. Наличие в уставе пункта о блокировании решения собрания двумя третями голосов владельцев привилегированных акций, а также наличие внешнего инвестора с большим портфелем привилегированных акций понижает вероятность нарушения их прав.

Рекомендации по формированию структуры акционерного капитала.

Произведенный анализ, показывает, что в сегодняшних российских условиях эмиссия привилегированных акций менее эффективна для увеличения стоимости компании по сравнению с эмиссией обыкновенных акций. Данное положение дел обуславливается в основном несовершенством российского рынка ценных бумаг и особенностями российского законодательства.

В этой связи компаниям планирующим произвести эмиссию привилегированных акций необходимо обратить внимание на следующие моменты:

1. Имеющиеся на рынке акции компании эмитента (простые и привилегированные) должны обладать высокой ликвидностью.

2. Устав компании - эмитента не должен позволять акционерам компании (при любой допустимой структуре акционерного капитала) ущемлять права владельцев привилегированных акций.

3. Компания должна иметь стабильную дивидендную политику.

С учетом особенностей российских привилегированных акций модель ММ можно усовершенствовать следующим образом: